穩定幣：機制解析、政策梳理與全球實踐
近日，第223期“金融學術前沿”報告會在復旦大學智庫樓209會議室舉行。本次時事報告主題是“穩定幣：機制解析、政策梳理與全球實踐”，由復旦發展研究院金融研究中心（FDFRC）組織舉辦，中心主任孫立堅教授主持，報告人為孫教授研究團隊成員熊浩文。本文根據報告內容、公開材料以及現場討論，從熱點背景、內容分析、專家解讀以及思考與提問等幾方面展開。熱點背景何為穩定幣？
穩定幣介紹
穩定幣是一種通過特定機制與錨定物（如法定貨幣、貴金屬或一籃子資產等）建立價值關聯以維持價格相對穩定的Crypto，旨在解決傳統Crypto價格波動劇烈的問題，為Crypto市場提供兼具穩定性和Blockchain技術便捷性的價值媒介。
穩定幣最早可追溯至2014年，為填補Bitcoin支付缺陷，泰達公司（Tether）于當年推出了首個具有廣泛影響力的穩定幣USDT，其直接錨定美元，宣稱每枚USDT均對應1美元的儲備資產，開啟了穩定幣在Crypto領域的應用先河。
其后，DeFi（去中心化金融）需求驅動了穩定幣的增長擴張，在經歷2022年算法穩定幣UST崩盤、2023年硅谷銀行爆雷致USDC短暫脫錨后，美國啟動《穩定幣法案》討論，監管開始介入。目前穩定幣總市值突破2500億美元，美元穩定幣占比九成以上；前十大市值的Crypto中，兩大穩定幣市值占比約7%，但日交易量占比48%。
圖表1：從布雷頓森林題到穩定幣運作時代
資料來源：華安證券
圖表3：穩定幣類型
資料來源：公開資料整理
從運行機制來看，穩定幣并非獨立貨幣，而是鏈上法幣憑證。將美元、美債等現實資產Tokens化，實現“鏈上映射”。穩定幣通過智能合約將法幣或美債資產轉化為鏈上Tokens，實現“1:1錨定”，穩定幣的核心是“憑證化”而非“貨幣化”。另外，法幣抵押型穩定幣（如USDT、USDC）由中心化機構（如Tether、Circle）發行，具備高度中心化特征。
圖表5：用戶兌換穩定幣與發行方鑄造穩定幣全流程
資料來源：華安證券
RWA與穩定幣
RWA定義:RWA(RealWorldAssets，真實世界資產)的官方概念是指通過Blockchain技術將現實世界中的有形或無形資產(如房地產、債券、股票、藝術品、商品等)進行Tokens化(Tokenization)，使其在Blockchain上實現所有權確權、交易和金融化操作。
RWA的特點:
（1）資產Tokens化:將現實資產(如房地產、黃金、債券等)轉化為數字Tokens，使其可在Blockchain上流通和交易。
（2）增強流動性:傳統上流動性較差的資產(如房地產、私募股權)可通過Tokens化實現部分所有權交易，降低投資門檻。
（3）透明性與可追溯性:所有交易記錄在Blockchain上，減少欺詐風險，提高市場信任度。
（4）連接傳統金融與DeFi:RWA可作為抵押品進入去中心化金融(DeFi)體系，或在合規交易所交易，促進資本流動。
RWA與穩定幣的關系：
（1）穩定幣背后的資產支持可由RWA提供
一些穩定幣項目，如USDC、USDT、DAI(部分)，都由真實世界的資產(比如短期美國國債、商業票據、銀行存款)作為儲備支撐。
隨著RWA市場的發展，越來越多的穩定幣開始使用鏈上托管的RWA來作為其儲備資產，提高透明度和合規性。
（2）RWATokens化可用穩定幣作為支付媒介
在鏈上購買RWA資產，如房地產NFT、Tokens化債券，通常使用USDC、USDT等穩定幣進行交易。
穩定幣成為RWA交易的清算貨幣，彌合傳統金融和DeFi之間的流通障礙。支付等場景需求催生穩定幣價值
穩定幣旨在強化虛擬資產工具屬性，落地到實際生活收支場景。因此，Bitcoin雖然推出的時間更為久遠，但是Bitcoin及同類型其他虛擬資產價格都極其波動，投機屬性更強，受社會、地緣事件影響極深，難以發揮貨幣的幾個重要職能，如價值尺度、支付手段等。
穩定幣的主要用途是作為Crypto交易的“中間媒介”（如在幣幣交易中充當計價單位）、跨境支付工具或短期避險資產，而非用于博取價格增長。
穩定幣存在3個顯著的優勢：
（1）便捷性：以跨境支付為例，傳統銀行跨境匯款手續費高昂，交易時間長；穩定幣沒有跨境、匯率、SWIFT的概念，可以實時到賬，且手續費低。
（2）私密性：Blockchain上加密交易賬戶信息私密，賬本公開。
（3）穩定性：價值鎖定1美元輕微波動，彌補了Bitcoin最大的短板。
穩定幣的三大優勢吸引到大量需要這些特征的經濟活動：
（1）黑市：穩定幣彌補了以往Bitcoin價格波動的缺點，受到大量地下交易的青睞。
（2）跨境支付：2023年穩定幣的跨境支付幾乎為0，如今已達到約500億美元/月，并且以每月20-30%的速度增長。全球跨境支付市場規模約200萬億美元/年，因此許多與Crypto沒什么關系的公司，例如亞馬遜、沃爾瑪、京東等涉及跨境支付的巨頭都沖在了布局穩定幣的最前線。
（3）高通脹地區：阿根廷、尼日利亞、巴西、土耳其等高通脹地區，本國貨幣飛速貶值且國家外匯管制嚴重，催動穩定幣被當作數字美元用來交易、支付。
目前全球穩定幣的總量超過了2500億美元。雖然總市值相較Bitcoin2萬多億美元僅有約1/8的體量，但實際上從交易量來看，2024年穩定幣交易量27.6萬億美元已經超過Bitcoin19.3萬億美元，這個也從側面印證了它非常強的貨幣屬性。穩定幣“不可能三角”
Crypto存在三元悖論，難以同時滿足安全、效率和去中心化。歐盟Blockchain論壇發布的《DecentralisedFinance》報告指出，從Crypto的設計來看，三個目標——安全、效率和去中心化，只能同時滿足兩個，即存在三元悖論。
圖表7：穩定幣的不可能三角
資料來源：中銀國際穩定幣的價格穩定機制解析
穩定幣的價格穩定機制解析——USDT
發行/鑄造：用戶A向發行方存入1美元，后者同步在銀行賬戶儲備等額現金或國債等，并于Blockchain網絡中鑄造對應數量的USDT發放給用戶A。
交易：用戶A用穩定幣在鏈上支付或交易，Blockchain實時記錄轉賬信息；用戶B收到穩定幣可繼續持有或進行在鏈上支付或交易。
贖回：客戶將持有的穩定幣交回發行方，發行方銷毀等額Tokens，并通過銀行返還美元資金。
圖表9：USDT穩定機制
資料來源：中銀國際
穩定幣的價格穩定機制解析——DAI
穩定幣鑄造：收到客戶A支付ETH（Ethereum）后，MakerDao根據ETH的美元價格和抵押率（通常≥150%）在Blockchain上發行DAI并發放給客戶A。
交易：客戶A用穩定幣在鏈上支付或交易，Blockchain實時記錄轉賬信息；客戶B收到穩定幣可繼續持有或進行在鏈上支付或交易。
贖回：客戶將持有的DAI交回，支付穩定費，并贖回ETH。
清算：當抵押品價值跌破閾值，智能合約啟動清算流程；極端情況下觸發“緊急關閉”機制，按1:1比例返還剩余抵押品。
DAI儲蓄利率、抵押率、清算率、穩定費用的設定：智能合約管理者（MKR治理幣持有者）設定。
圖表11：DAI穩定機制
資料來源：中銀國際穩定幣監管框架
通過對比美國、歐盟、新加坡及中國香港地區已提案/生效的穩定幣法規關鍵特征，可以發現關鍵的監管沖突點主要在于三個方面：
（1）錨定資產的流動性：美國強制要求93天以內美債，可能引發短期利率扭曲，而中國香港接受優質商業票據，但要求“實時全額贖回”能力；
（2）去中心化穩定幣的監管真空：四地均未將算法穩定幣納入首輪監管，而美國GENIUS法案直接禁止算法模型；
（3）央行Crypto（CBDC）的競爭定位：歐盟推動數字歐元對沖私人穩定幣，而中國香港允許“數字港元”與私人穩定幣并存。
圖表13：美國、歐盟和中國香港的穩定幣監管框架
資料來源：美國國會，光大證券
GENIUS法案：該法案于2025年7月簽署成為法律，建立了美國首個支付穩定幣聯邦監管框架。
CLARITY法案（數字資產市場清晰法案）：該法案旨在為美國數字商品建立清晰的監管框架，明確了美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）的職責，將除穩定幣之外的所有Crypto的主要監管權交給商品期貨交易委員會（CFTC）或美國證券交易委員會（SEC），以完善除穩定幣外的Crypto監管框架。
反CBDC監控州法案：該法案禁止美聯儲直接或通過中介機構間接向個人發行央行Crypto（CBDC），禁止美聯儲使用CBDC實施貨幣政策，并要求任何政府發行的數字美元都必須獲得國會授權，以防政府監管能力過度加強，從而損害個人的金融隱私權。
展望來看，美國議會正在繼續力推另外兩部法案于年底前在美國生效為法律，以促進建立針對數字資產的整體監管框架，推動市場結構改革。7月17日，《2025年數字資產市場清晰法案》和《反CBDC監控州法案》獲得眾議院通過，并移交給參議院，進入下一步立法流程。
2025年7月18日，特朗普正式簽署《GENIUS法案》，標志著美國政府正式在聯邦層面確立了美元支持的支付型穩定幣的發行和運營制定規則。
《GENIUS法案》明確監管對象為支付型穩定幣，為支付型穩定幣建立監管框架。該法案指出，支付型穩定幣發行目的是支付或結算，具有投融資性質的穩定幣不在其監管之列，并明令禁止受監管穩定幣支付收益或利息，并將其定義為類似于傳統貨幣的“支付型穩定幣”。同時，為避免監管重疊，GENIUS法案明確規定，獲準支付穩定幣發行人發行的支付穩定幣不屬于美國聯邦證券法下的“證券”（security），及美國《商品交易法》下的“商品”（commodity）。
《GENIUS法案》根據穩定幣發行規模確定聯邦或州監管機構，對發行人總體上采用了類似銀行的監管要求，并限制科技巨頭發行穩定幣。該法案授權美聯儲（Fed）和美國貨幣監理署（OCC）監管持有100億美元或以上資產的穩定幣發行商，而規模較小的發行人將受到州監管機構的監管。同時，該法案禁止Meta、蘋果、亞馬遜等科技公司發行穩定幣，除非它們滿足金融風險、用戶數據隱私等條件，并獲得穩定幣認證審查委員會的一致投票。
《GENIUS法案》核心內容：大幅增加美元資產配置需求、強化發行監管和消費者保護。
儲備資產要求方面，穩定幣發行大幅增加了美債、美元等資產需求。《GENIUS法案》要求穩定幣發行方必須維持至少1:1儲備金來支持流通中的穩定幣，并以高流動資產組成，包括美國硬幣與貨幣、銀行活期存款、發行期限或剩余期限為93天以下的美國國庫券/票據/債券、回購/逆回購協議、貨幣市場基金，并且要求發行方每月發布儲備資產的組成報告。
發行方面，《GENIUS法案》明確穩定幣發行方必須是“獲準支付穩定幣發行人（PPSI）”，外國穩定幣發行商在美境內運營同樣需要美國政府許可。美國境內的穩定幣發行方包括受保存款機構子公司（如美國商業銀行子公司）、聯邦合格的非銀行發行人（非銀行實體）或符合聯邦標準的州級發行人（總市值不超過100億美元的發行方）。此外，外國穩定幣發行人（如Tether）也要面臨美國域外管轄的限制（特別是在美國管轄范圍內存在發行或銷售的行為），除非其已在美國貨幣監理署（OCC）注冊，并經美國財政部認定，或滿足互惠安排等其他要求。
加強消費者保護方面，除非特定情況，否則儲備資產禁止質押/再抵押/重復使用。穩定幣持有者在發行商破產時享有優先償付權，并將穩定幣發行方視為《銀行保密法》下規范的金融機構，因此必須遵守相關反*洗*錢法規，例如實施客戶身份識別（KYC）程序、強化盡職調查、監測并通報可疑交易、具備凍結違法交易的技術能力。
生效日期及立法協調方面，在《GENIUS法案》通過后，法案將在以下日期中較早者生效：（1）《GENIUS法案》頒布后18個月；或（2）主要聯邦支付穩定幣監管機構發布任何實施《GENIUS法案》的最終法規后120天。此外，各州層面的協調立法方面，在《GENIUS法案》頒布之日起1年內，每個主要聯邦支付穩定幣監管機構、美國財政部和各州支付穩定幣監管機構應制定適當和協調的規則來實施《GENIUS法案》。
歐洲：MiCA法案
歐洲議會于2023年4月20日投票通過了首個歐盟范圍內的加密資產市場監管法案——《加密資產市場監管法案》（MiCA法案），正式生效時間為2024年12月30日。《MiCA法案》的核心在于風險防控，旨在通過統一監管維護歐元區金融主權，保障歐盟金融市場的安全與穩定。
實施國家范圍：除了歐盟27個成員國外，還包括挪威、冰島、列支敦士登3個國家。一家公司在其中任一國家獲得《MiCA法案》的許可，就可以通過牌照通行證制度獲得在范圍內其他國家提供服務的許可。
《MiCA法案》將監管的加密資產分為三大類：
（1）資產參考Tokens（Asset-referencedToken，ART），指通過參照一種或多種價值、權利組合維持穩定價值的穩定幣，比如以法定貨幣、貴金屬、債券、基金等資產組合發行的穩定幣。
（2）電子貨幣Tokens(ElectronicMoneyToken，EMT)，是指通過錨定一種官方法定貨幣的價值發行的穩定幣。
（3）其他加密資產Tokens，除上述兩種以外的加密資產Tokens，例如“實用型Tokens（UtilityToken，UT）”具有與數字平臺和數字服務的運營相關的非金融目的，被視為特定類型的加密資產。
監管機構和職責：主要監管機構有兩個，歐洲證券和市場管理局（ESMA）負責保護投資者利益、確保市場有序運作、保證金融穩定和抵御金融沖擊的能力。歐洲銀行管理局（EBA）負責保護投資者利益、確保市場有序運作、保證金融穩定和抵御金融沖擊的能力。
《MiCA法案》并不是針對穩定幣建立的監管框架，所以監管范圍涵蓋了ART、EMT、以及其他加密資產Tokens三大類加密資產，其中對穩定幣的監管規定更加嚴格，并且對重要穩定幣發行商設置了額外監管要求。
圖表15：MiCA法案核心內容
資料來源：香港金管局，證券時報，香港政府新聞網，TechubNews，上海證券
《穩定幣條例》具有審批流程嚴格、儲備覆蓋率高、更具包容性的特點：
（1）審批流程嚴格——采取嚴格的牌照審批制度。在中國香港發行穩定幣需要向金融管理專員申請牌照，持牌人必須為本地公司或中國香港以外的認可機構，要求具備充足的財政資源及流動資產，包括最低繳足股本2500萬港幣。此外需要定期披露審計報告。
（2）儲備覆蓋率高——100%儲備資產降低風險。持牌人需要以儲備資產進行100%全額備付，并且必須為高素質、高流動性資產，以最大限度地降低信用、市場以及流動性風險。也就是說儲備資產組合的市值必須時刻要高于穩定幣尚未贖回及仍然流通的面值。
（3）更具包容性——允許錨定多種貨幣，打破了對單一美元的依賴。中國香港的穩定幣監管顯然更具包容性，有助于提高中國香港作為全球離岸人民幣中心的地位，為人民幣國際化打開空間。
圖表17：中國香港《穩定幣條例》核心監管因素
資料來源：自主整理，浦銀國際
圖表19：穩定幣生態圖譜
資料來源：RDTechnologies，浦銀國際
圖表21：穩定幣交易量vsCrypto總市值
資料來源：DefiLlama，CoinMarketCap，浦銀國際
兩強主導，形成穩定幣生態的雙寡頭格局。USDT主要依托Tron鏈生態及新興市場OTC滲透優勢；USDC憑借強合規性及與Coinbase、Binance交易所深度合作。兩者合計占據85%市場份額，形成穩定幣生態的雙寡頭格局。
圖表23：穩定幣歷史市場規模及份額
資料來源：Tether
圖表25：Tether2025年6月30日資產配置
資料來源：Circle招股說明書
兩大主流穩定幣的區別
Circle在合規領域領先于Tether，二者的合規策略存在結構性差異，核心區別在于監管許可覆蓋度和披露顆粒度。
圖表27：Circle與Tether的合規指標對比
資料來源：Circle招股說明書，Tether，BlackRock，華創證券
Circle在機構市場占據優勢，與Visa、Mastercard等建立合作，直接有助于推動USDC成為機構跨境支付的首選工具；Tether主要依賴交易所生態，覆蓋多家交易所，在東南亞、拉美P2P支付滲透率超60%，成為其主要渠道優勢。
圖表29：Circle與Tether的生態擴展力對比
資料來源：公開資料整理
美國政府推進穩定幣的主要目的：維持和加強美元地位；增加美債的需求；搶占加密世界的地位；特朗普的個人利益。
（1）維持和加強美元地位
美國財政部部長貝森特在2025年3月份采訪表示“正如特朗普總統所指示的，我們將保持美元作為世界主要儲備貨幣的地位，并且我們將使用穩定幣來實現這一目標。”
應對“去美元化”與重建貨幣霸權：全球“去美元化”趨勢加劇，新興市場探索本幣結算、繞過SWIFT系統，石油美元體系面臨挑戰。穩定幣被視為推動“再美元化”的工具，高通脹國家居民將穩定幣作為“美元儲蓄賬戶”，拉美、非洲企業已提供相關支付服務。
穩定幣本質是“美元的數字憑證”，其95%以上錨定美元資產（現金或美債），形成“用戶購幣→發行方購美債→美元流動性擴張”的閉環。這種機制將Crypto市場轉化為美元“外圍市場”，使全球鏈上交易被迫依賴美元體系。
（2）搶占加密世界的地位
全球范圍來看，對于穩定幣，香港、新加坡、阿聯酋等國家或地區持積極開放態度；美國、歐盟等國家持謹慎包容態度，主要考慮到穩定幣對金融穩定支付系統的平穩運行、貨幣政策傳導或者貨幣主權構成風險；中國大陸、孟加拉、阿富汗等國家則明確限制穩定幣。
在數字美元受限和落后情形下實現突圍：面對數字人民幣跨境支付場景突破，美國通過穩定幣立法搶占數字金融標準制定權，擠壓他國貨幣的數字化空間。美國試圖在Web3、Crypto等新興領域復制科技與金融優勢，通過穩定幣立法掌握“新一代金融基礎設施標準”，確保Blockchain技術主導權。美國眾議員BryanSteil聲稱，推行穩定幣并禁止CBDC是為“在Web3競賽中勝出”，保護企業創新與消費者權益。
（3）增加美債的需求
美聯儲在通脹壓力控制國債持有背景下，找到美債新的蓄水池：穩定幣被視為“另一種形式的量化寬松”，通過擴張私人部門負債緩解國債集中到期的續作壓力、維持美元流動性，為債務循環提供新支撐。同時，CBDC需美聯儲直接發行貨幣，可能削弱商業銀行地位并引發通脹擔憂，而穩定幣由私營機構發行，在擴大美元流動性同時不增加美聯儲負債，從而實現了美聯儲在不擴表的前提下，實現短期化債目的。
圖表31：USDT各類儲備資產抵押比率（%）
資料來源：FRED，中郵證券，Wind
圖表33：美國國內外各個主體的美債持有量（億美元）
資料來源：FRED，中郵證券，Wind
圖表35：美聯儲持續縮表（百萬美元）
資料來源：小Lin說
圖表37：美國財政赤字居高不下（百萬美元）
資料來源：香港金管局，金融界，渣打銀行，掌趣科技，HKT，上海證券
圖表39：其它公開表態申請香港穩定幣牌照的企業（截至7月）
資料來源：香港證監會，OLS年報，練練數字年報，幣界網，HKE，上海證券
香港為穩定幣應用場景作了積極探索：
2021年，香港金管局推出Evergreen項目，探索分布式分類帳技術(DLT)可如何改良資本市場流程，以提高市場效率、流動性與透明度。香港金管局協助政府成功發行兩批Tokens化綠色債券。
香港金融管理局（金管局）于2024年5月7日宣布成立Ensemble項目架構工作小組，透過創新的金融市場基建，支持香港Tokens化市場的發展。兩個項目互相協同，共同豐富DLT生態圈。
香港金管局在2024年8月28日舉行Ensemble項目“沙盒”啟動儀式，并宣布首階段四大Tokens化資產用例主題。四大用例包括固定收益和投資基金、流動性管理、綠色和可持續金融，以及貿易和供應鏈融資。Ensemble項目旨在探索建基于Blockchain平臺的創新金融市場基礎設施，透過批發層面央行數碼貨幣，促進市場以Tokens化貨幣進行無縫的銀行同業結算。
2025年8月7日，由香港Web3.0標準化協會發起的RWA注冊登記平臺正式上線。同日，Web3.0三項標準立項，包括《RWATokens化業務指南》、《RWATokens化技術規范》、《基于Blockchain的穩定幣跨境支付技術規范》等。此舉有望推動更多虛擬資產ETF、結構性產品上市，推動傳統金融(如基金、資管)與虛擬資產技術(如Blockchain、Tokens化)結合。穩定幣的宏觀沖擊
美元穩定幣：美元霸權的鏈上擴張
直觀來看，美元穩定幣的發行有助于拓寬美元的功能和使用場景，從而支撐美元在國際貨幣體系的地位，為美元霸權續命。
一方面，美元穩定幣是美元霸權在數字金融領域的延伸。穩定幣需以其錨定的法幣及資產1:1作為儲備，其價值基本錨定法幣波動，相較于Bitcoin更具穩定性。同時，穩定幣跨境結算成本較低，結算時間從傳統的3-5天縮短至秒級。此外，近年來阿根廷、土耳其等部分新興國家飽受惡性通脹和本幣貶值的影響，也傾向于使用美元穩定幣替代本幣。憑借上述優勢，近年來穩定幣已經從加密資產交易向跨境貿易、防范本幣貶值等領域加快應用。
另一方面，美元穩定幣通過與美債捆綁，有助于部分緩解美國政府債務壓力。在美國債務持續膨脹，而外國央行減持美債、美聯儲持續縮表的背景下，美國亟需尋找到吸納美債需求的主體。近期美國政府通過的《GENIUS法案》要求穩定幣發行人至少以1:1的比例持有儲備，并明確允許美國國債作為儲備資產。美元穩定幣的發行為美國提供一條新的金融循環鏈條，即“美元—美元穩定幣—全球支付/加密交易—美國國債”。
圖表41：近年來美聯儲及外國官方持有美國國債比重下降
資料來源：美國財政部，光大證券
盡管如此，美元穩定幣作為同美元掛鉤的私人貨幣，本質上仍然是美元信用的延伸，并沒有從根本上化解美元的雙赤字問題，即持續的貿易逆差以及政府債務的無序擴張，長期來看，反而可能會加劇這一風險。
一方面，穩定幣發行錨定的是短期債券，并未解決中長期債券的續作問題。從美國未償國債的期限結構來看，一年內到期的短期國債占比僅為20%，中長期國債占比則達到70%，可見穩定幣發行并不能解決美債的結構性問題。換句話說，倘若未來美債需求更加依賴于穩定幣，這將導致美債期限結構短期化，反而會加劇財政脆弱性。
另一方面，隨著美元穩定幣規模的擴大，將會加劇短期美債市場的不穩定性，削弱宏觀政策的調控能力。截至2025年6月，短期美債市場規模為5.8萬億美元，若未來穩定幣市場規模膨脹到2萬億美元，其對短期美債市場的影響將十分顯著。相較于傳統銀行貨幣，穩定幣體系由于缺乏政府擔保和監管，在極端情況下，將放大擠兌風險。
總體而言，穩定幣的興起是全球金融體系數字化轉型的重大標志，也將成為未來大國博弈的競技場。美國通過《GENIUS法案》將穩定幣納入美元體系，意圖對抗當前“去美元化”趨勢，借助穩定幣實現鏈上擴張。在美國穩定幣法案出臺之后，歐盟、中國香港陸續跟隨，加速布局Crypto與穩定幣，以建立美元之外的結算體系，標志著貨幣主權博弈也進入新階段。穩定幣的興起盡管短期內有助于穩定美元的國際地位，但其依然屬于信用貨幣范疇，并未從根本上拯救美元。長期來看，穩定幣在貨幣替代、兌付危機等領域的風險不容忽視，未來如何在鼓勵創新的同時保持政策主導，可能是各國面臨的重要挑戰。
流動性管理：穩定幣對央行提出新的挑戰
穩定幣的發行和流通均會對市場流動性產生影響。法幣抵押型穩定幣在某種意義上可以被認為是“數字”法幣，因此不難理解在穩定幣發行和流通過程中，均會對流動性產生影響。
以目前全球市值排名第二的USDC為例，其由Circle發行，底層是短期美債。總體來看，穩定幣發行和流通對流動性影響中性，但對資金流向產生影響。具體來看，分為三個階段：
在發行階段，用戶將現金存入Circle以換取等值穩定幣，Circle的資產端變化為銀行賬戶現金增加，負債端同時增加，資金從居民流向銀行體系。
隨后，用戶存入的現金被用于購買短期美債，Circle資產端銀行賬戶現金減少，而美債資產增加，資產端一增一減形成對沖。在這個階段，資金從銀行體系流向財政部，形成流動性上收。
財政部將發債資金通過銀行應用于各類支出，如進行轉移支付、政府采購等，資金流入私人部門。從而形成從財政部到銀行再到居民或企業的回流，構成流動性釋放。
穩定幣加速了貨幣流動，對央行流動性管理提出新的挑戰。從以上三階段來看，穩定幣對于市場流動性的影響路徑與法幣的發行和流通較為相似，最大的區別在于穩定幣的流通速度數倍快于傳統法幣。
根據費雪公式：MV=PT，其中M=當前市場里的貨幣總量，V=貨幣的流通速度，P=商品價格，T=商品總量。這個公式說明，即便貨幣供應量不變，僅僅依靠貨幣流速提高就足以提升金融系統和實體經濟流動性規模。
穩定幣對市場流動性還存在以下兩大潛在影響：
（1）穩定幣或存在貨幣乘數效應。若在穩定幣發行階段，并非采用100%儲備資產的模式，而是按比例繳納準備金，則余下資金可用于進一步的信用派生，也因此將會產生更大的杠桿效應和流動性投放。而在流動性已非常寬裕的環境下，這種放大的貨幣派生規模可能助推資產價格泡沫等風險。
（2）穩定幣資產或將創造衍生流動性。若穩定幣本身可作為抵押品實現融資，其產生的杠桿資金進入市場流通就相當于創造了額外的流動性。此時，穩定幣可能成為游離于銀行監管體系之外的信用中介體系，從而創造出“影子”銀行的效果。
總體而言，穩定幣對于流動性的影響與法幣類似，優勢在于明顯提升貨幣流通速度，但也對央行的流動性管理提出新的挑戰。尚未明確的影響則在于：其一，若以低于100%比例持有儲備資產則會產生貨幣乘數的效果；其二，若穩定幣本身可抵押則會創造出穩定幣主導的“影子”銀行；兩者都會創造額外的流動性。
布雷頓森林體系解體的經驗？
布雷頓森林體系的核心是美元與黃金的1:1錨定，其他主要貨幣再與美元掛鉤。隨著美元超發，各國央行對美元與黃金錨定的信任逐漸喪失。為了對沖風險，它們開始將持有的美元兌換成黃金，引發了對美國黃金儲備的“黃金擠兌”。1971年8月，為了阻止黃金流失，美國總統尼克松宣布暫停美元兌換黃金。這一舉措標志著美元與黃金錨定的正式終結，是官方層面打破承諾的決定性時刻，布雷頓森林體系也隨之解體。
如果監管機構正式宣布允許穩定幣采用部分準備金制，那么某種程度上其就如同當年的“尼克松沖擊”。這個監管決定本身就是對1:1全額儲備承諾的終結。一旦這個官方錨定被打破，穩定幣發行方就獲得了官方許可的貨幣創造權。屆時，穩定幣的性質將從“數字化憑證”徹底轉變為“基于信用的準銀行負債”。
目前的穩定幣，其價值是由美元錨定的。如果未來，一個或多個穩定幣，出于某種原因（例如監管壓力、技術發展或市場選擇），與美元脫鉤，建立起一個獨立的、以自身信用為基礎的價值體系，那么這個過程或類似于當年的美元脫鉤黃金。
穩定幣與CBDC的競合？
穩定幣與CBDC是Crypto世界的兩大核心力量，本質上代表著兩種不同的貨幣未來。
穩定幣是一種私人負債，由私營公司發行，其價值錨定法幣，主要驅動力是市場需求和商業利益。相比之下，CBDC是一種央行負債，由國家直接發行，具有完全的法律地位，其根本動機是國家戰略，旨在維護貨幣主權、提升金融效率、并促進金融普惠。
穩定幣與央行CryptoCBDC的未來究竟是競爭還是合作？
一方面兩者是天生的競爭對手，穩定幣以其技術創新和市場活力，試圖在支付領域搶占份額；而CBDC則以國家信用為后盾，旨在維護貨幣主權，雙方都在爭奪用戶的信任和交易。
但另一方面，CBDC可以作為數字金融體系的基石，提供最安全、無風險的貨幣基礎，而私營穩定幣可以作為高效、靈活的“數字現金”，服務于特定的市場需求。
圖表19：1970年后地方政府違約金額
資料來源：西南證券專家觀點
周偉（中國汽車流通協會汽車金融分會副秘書長）：近年來，金融機構對汽車銷售、消費的促進作用明顯，包括對批發端庫存融資到零售端購車分期業務都給予了很大支持。在汽車消費市場內需動力提升階段，金融機構對保證市場規模、拉動汽車消費起到了關鍵性作用，而此次調整則釋放了國家對汽車行業、汽車流通行業，以及汽車金融行業的支持信號。
李揚（中國社會科學院學部委員、國際歐亞科學院院士、中國社會科學院一級研究員）：穩定幣、Crypto與傳統金融體系的融合發展趨勢將難以逆轉。穩定幣、Crypto將與央行Crypto實現互補發展，全面改進支付效率和降低支付成本，重構全球支付體系，并帶動去中心化金融（DeFi）的發展。盡管穩定幣無法繞開各主權貨幣之間的“匯兌”監管，但其支付體系的持續壯大有效地侵蝕了現有主權貨幣的功能。美國推動穩定幣立法，其立法宗旨明確服務于美元利益：促進美元支付現代化、鞏固強化美元國際地位、為美國國債創造數萬億新需求。穩定幣機制巧妙地將加密市場擴張轉化為美元影響力在鏈上的延伸。中國應當充分利用香港的有利條件，依托其金融中心地位及現有機構基礎（如USDT總部在港），發展離岸人民幣穩定幣，構建可控的國際支付渠道。此外，中國也應創造條件，利用上海國際金融中心的地位，積極穩妥地發展人民幣穩定幣。
沈建光（京東集團副總裁、首席經濟學家）：全球穩定幣政策格局正在經歷深刻變革，美國的政策轉向對全球產生了極大的帶動效應。美國近期通過的《Genius法案》為穩定幣的發展提供了明確的法律框架和監管指導，支持美國實體發行支付穩定幣，同時限制境外實體發行。這一政策不僅推動了穩定幣與傳統金融機構的融合發展，還強化了美元在穩定幣領域的主導地位。美國的政策轉變也帶動了英國、澳大利亞、新加坡等多地的政策放寬，顯示出全球范圍內對穩定幣的接受度正在逐步提高。中國在穩定幣領域也應積極布局，盡快推出離岸人民幣穩定幣。當前，美元在穩定幣領域占據95%的份額，而人民幣在國際支付中的份額僅為3.75%。為了提升人民幣國際化水平，離岸人民幣穩定幣的發行或將成為關鍵破局點。沈建光建議，可以先在香港推出離岸人民幣穩定幣，利用香港的制度基礎和市場優勢進行試點，逐步擴大其在跨境支付、實體貿易和金融投資中的應用場景。通過這種方式，不僅可以推動人民幣國際化，還能在全球穩定幣市場中占據一席之地。
FabianDori（SygnumBank首席投資官）：GENIUS法案為法幣支持的穩定幣引入了明確的聯邦監管框架，要求發行人提供完全透明，包括一對一的資產支持、強制聯邦許可和獨立儲備審計，這些條款對于推動負責任的創新和金融穩定至關重要。法案禁止收益型穩定幣可能會在支付導向的穩定幣和收益生成的Tokens化貨幣市場產品之間創造更清晰的市場區分。看起來美國更專注于允許和推動創新的框架，而歐洲主要關注風險管理，GENIUS法案將真正吸引新的發行人和新的用例到美國，這可能會導致歐洲需要或被迫開放。
王永欽（復旦大學金融研究院執行院長、經濟學院教授）：穩定幣無法滿足貨幣的三大特性（單一性、彈性、誠信），其快速發展可能加劇美國國債短缺問題，進而影響全球金融穩定。定幣的發展面臨一個無法克服的內在邏輯制約——全球安全資產（特別是美國國債）是短缺的，所以穩定幣規模越大，對作為抵押品的美國國債需求就越高，這又會進一步加劇其短缺并推高其價格。美國經濟實力的相對下降、中國的崛起和亞洲經濟地位的提升將進一步凸顯安全資產短缺的挑戰，中國應盡快推動國債成為全球性安全資產，來緩解全球安全資產短缺問題，進一步提高人民幣的國際地位和推動人民幣國際化。對中國來說，未來最關鍵的問題在于國債。不論對于中國的貨幣政策、還是人民幣國際化等問題，大力發展國債都會有很多好處——這將成為一個安全的、開放的、最重要的人民幣資產形式。